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导语：随着商品牛市的戛然而止，国际国内糖价的涨势告一段落。然而，比糖价走势更为惨烈的是南宁糖业近年来的业绩表现。
随着商品牛市的戛然而止，国际国内糖价的涨势告一段落。
然而，比糖价走势更为惨烈的是南宁糖业近年来的业绩表现。继糖价尚处牛市之中的2011年，公司全年实现净利润同比出现大幅下滑之后，2012年南宁糖业更是巨亏逾3亿元。而公司预计，2013年1月至6月公司仍将亏损1.13亿~1.26亿元。
在业内人士看来，南宁糖业的业绩表现已经与糖价无关。那么，是什么原因造成了目前这种超出多数投资者预料的局面？
业绩与糖价“脱钩”
事情要从前一轮国际国内糖价大牛市说起。
Wind资讯数据显示，柳糖报价自2008年以来节节攀升，白糖价格2008年初报价3470元/吨，2008年底至2009年初小幅下跌，报价下探至2780元/吨后再度走高，于2009年8月突破4000元/吨大关；2009年底白糖报价为5000元/吨；2010年糖价最高点突破7000元/吨，全年在5600元/吨上下波动；2011年糖价到达今年来最高点，全年均价突破7000元/吨；2012年糖价出现调整，全年均价在6000元/吨上下波动。
不过，与糖价整体翻番的行情对比，南宁糖业的业绩似乎与白糖价格关联度不大。2011年糖价达到历史高峰，但南宁糖业当年的年报显示，公司并未享受糖价上涨带来的“超额”收益，净利润反而比2010年大幅下降；而2012年糖价全年均价同比略微下跌，但上市公司业绩迅速“变脸”，净利润跌幅远大于糖价的跌幅。
基本面如此疲弱，令二级市场投资者颇感意外，自2010年11月触及28.26元的高位之后，公司股价重心逐波下移，昨日再跌1.73%，报收5.69元，3年不到的时间其总市值累计缩水近八成。
资料显示，作为广西规模最大的糖业生产经营企业之一，南宁糖业于1999年改制上市。近三年上市公司年报显示，2010年年末南宁糖业前十大流通股股东除第一大股东南宁振宁资产经营有限责任公司外，其他全部为机构投资者，而2013年一季报数据显示，公司前十大流通股股东除南宁振宁资产经营有限责任公司外，机构投资者仅剩下五家。
股价的低迷也一度让公司非公开增发遇阻。2011年9月，南宁糖业非公开发行申请经证监会审核通过，但其二级市场股票价格自2011年底以来一直低于非公开发行底价，证监会批文于6个月到期后，其非公开发行计划也随之失效。
2012年8月，南宁糖业获批发行5.4亿元公司债券，方案实施时公司评级机构东方金诚国际信用评估有限公司给予其AA级评级。但仅半年之后的2013年2月，东方金诚将其列入信用评级观察名单。
“套期保值”迷局
对于业绩下滑，南宁糖业在其2011年年报中进行了解释，除最后一条“所得税率变化”的原因外，其他分别为“(1)受国际糖价下跌影响，2011年四季度国内机制糖售价下跌，影响到全年效益。(2)根据广西区物价局桂价格[2011]146号文，2011/2012年榨季普通糖料蔗收购首付价定为500元/吨，比上榨季的482元/吨高18元/吨，使得制糖成本上升，影响到全年效益。(3)由于造纸行业产能过剩，整个行业产品供大于求，产品价格低迷，原材料价格升高，造纸业务亏损严重，使得全年效益相比上年下降。(4)由于甘蔗收购价格提高、平均应收账款余额加大，公司对银行信贷资金需求增加，另由于国家调控政策影响，借款利率上升，使得财务费用比上年同期大幅增加。”
不过，据Wind资讯统计，柳糖报价数据显示，2011年11月底糖价才跌破7000元/吨，当年12月底的最低价格在6320元/吨左右。即使是12月的最低价格也大大高于2010年全年市场平均价格，普通糖料蔗收购成本略涨是否直接导致业绩大幅度下滑？是否另有原因？
日信证券于2010年10月曾发布一则研究报告《南宁糖业：糖价暴涨不应简单等于业绩高增长》，报告认为，“简单而言，制糖业务收入=销售均价×食糖产量。这意味着：第一，公司的销售节奏在很大程度上决定着产品的销售均价，从而影响到公司的收益；第二，由于广西区甘蔗价格存在“二次联动”结算模式，当销售均价超过联动价之后，公司将对蔗农实行二次结算，因此实际销售均价偏低；第三，糖价虽然因甘蔗减产而上涨，但是产量的减少也将会使得规模效应降低，进一步提高吨糖的生产成本；第四，甘蔗减产导致造纸原料供应量下降，价格上涨也可能侵蚀公司收益。因此，糖价上涨虽然有助于公司业绩提升，但却难以成为公司业绩爆炸式增长的原因。”同时，日信证券表示，“公司通常在上半年将食糖销售绝大部分，并在期市进行套期保值操作锁定价格……”
这样的分析为南宁糖业业绩与糖价“脱节”提供了一定的解释依据。但公司“套期保值”操作不能受益糖价牛市，反受糖价下跌拖累带来巨亏，这又该如何解释呢？
“一般糖厂应该做一定的套期保值，且从理论上来讲，应选择做空。”上海一家期货公司的白糖分析师在接受记者采访时表示，“但是在2008年这波糖价大牛市以来，几乎没有糖厂选择做空，他们反而选择用自己的信息优势去做多，有用糖厂名义做多，也有用个人名义做多的，这是圈子里的‘秘密’。”2012年糖价略跌，企业账面就形成巨亏，也从一个侧面印证了公司“套期保值”操作几乎完全没有起到作用。
记者查阅南宁糖业近三年的公开信息，并未发现其对套期保值业务事项进行过任何披露。（周绾绾）
原文地址：http://shipin.people.com.cn/n/2013/0730/c85914-22372746.html
